AZ EURÓ, NEMZETKÖZI PÉNZNEM (ECON 101. munkadokumentum) (Index)
Az euró létrehozása legalább három okból végleg megváltoztatja a nemzetközi monetáris rendszert. Egyrészt az euró egy nagy gazdasági zóna pénzneme lesz, és néhány alapvető jellemzővel rendelkezik, amelyek a nemzetközi valutát alkotják. Másodszor, a GMU-tagállamok monetáris politikája az intézményi felelősség jelentős megváltozását eredményezte, amely nem lehet következmény nélküli a transzatlanti árfolyam alakulására. Végül az euró mint nemzetközi valuta megjelenése, az intézményi változások és az Európai Központi Bank (EKB) határozott elkötelezettsége az árstabilitás fenntartása érdekében megváltoztatja a nemzetközi együttműködés gyakorlatát.
Az euró nemzetközivé válása sem automatikusan, sem gyorsan nem fog megtörténni
A dollár jelentősége már csökken, mint nemzetközi valuta, és bizonyos mozgásteret teremt az euró számára. Ez a veszteség azonban nem azonos a nemzetközi valuta összes funkciója esetében.
Általánosan elfogadott, hogy a nemzetközi valuta olyan fizetési eszköz, amely értéktárolóként és elszámolási egységként szolgál a magán- és az állami szektor számára, és összesen hat monetáris funkciót tölt be. Egy adott pénznem tényleges használata ezekhez a különböző funkciókhoz bizonyos tehetetlenségtől függ. Ez a tehetetlenség egyrészt a tranzakciós költségek következménye, amelyek nagyobb ügyleteknél alacsonyabbak, és így a bevezetett nemzetközi valuta javára működnek. Másrészt különböző külső hatásokból adódik, amelyek mindig nagyobb ösztönzést kínálnak a már bevezetett nemzetközi pénznem használatára. Végül, egy valuta gyenge internacionalizálása egy funkcióhoz gátolhatja annak további nemzetközivé válását egy másik függvény számára.
Az értéktároló függvényében a tehetetlenség kevésbé komoly, mint más funkcióknál, ami megmagyarázza, hogy a dollár nemzetközi státusának gyengülése ebben a funkcióban nyilvánvalóbb volt, mint a valuta és az elszámolási egység esetében. Másrészt az utolsó két függvény relatív stabilitása megakadályozhatta az értékfüggvény tárának még tartósabb gyengülését.
Azáltal, hogy hirtelen nagy területet hoz létre kiterjedt pénzügyi piacokkal, nincs belső árfolyamkockázat és független központi bank, a GMU hatalmas sokkot fog okozni. Ez a sokk semlegesítheti a tehetetlenséget és fellendítheti az euró mint nemzetközi valuta bevezetését. A méret szempontja itt elengedhetetlen, mivel meghatározza a magánberuházások és az államadósság abszolút összegét, és ezáltal a pénzügyi piacok fejlődését is. Ezenkívül a nagy területen belüli kereskedelmi partnereket arra késztetik, hogy e terület pénznemét különféle funkciókhoz használják, különösen elszámolási egységként és az érték tárolásának eszközeként. Másrészt a méret önmagában nem garantálja, hogy az euró automatikusan nemzetközivé váljon.
Először is, az euró potenciális szerepe a számlázásban a tranzakciós költségek szintjétől és az egyéb főbb devizákkal szembeni volatilitástól függ.
Másodszor, nem szabad egyszerűen azt feltételezni, hogy a nemzetközi befektetők befutnak az euróba. Diverzifikációra kerül sor az eurón kívül is, mivel (i) az európai intézményi befektetőknek jelenleg alacsony a devizadiverzifikációs rátája, (ii) több európai deviza egyidejű tartásával már nem lehet elosztani az árfolyamkockázatot, és (iii) a nemzetközi befektetőket rövid távon visszatarthatja a politikai bizonytalanság és az euró/dollár árfolyam esetleges nagy ingadozása.
Harmadszor, az integrált európai pénzügyi piacok hatékonysága meghatározó lesz az euró bevezetése szempontjából. A teljesítmény növekedni fog, mivel (i) erősebb a verseny a hitelintézetek között, (ii) az intézményi befektetők jelentősége növekszik, (iii) az európai értékpapírok szabványosodnak és (iv) a verseny az euró-kibocsátók között meg lesz tartva. Másrészt maga a GMU nem lesz olyan átfogó pénzügyi piac, mint az amerikai pénzügyi piac. Például az európai kincstárjegyek piaca nem lesz olyan likvid, mint az Egyesült Államok. Ezért az euró csak akkor válhat forgalmi devizává, ha az európai pénzügyi piacok utolérték az USA-t.
Végül nem szabad elfelejteni, hogy a horgonyvaluta funkciót gyakran elhanyagolják a nemzetközi valuta státuszért folytatott versenyben. Ez a funkció azonban erősen befolyásolja a nemzetközi fizetőeszköz egyéb funkciókra való felhasználását, mert ha valaki meg akarja védeni a bizonyos valutához való kötődést, akkor hivatalos beavatkozásokat kell végrehajtani abban a pénznemben; emellett használatuk csökkenti az árfolyam-ingadozások kockázatát. Ez a jelentés azt mutatja, hogy a közép- és kelet-európai országok nagyon szívesen kötnék valutájukat az euróhoz, ami ösztönzi annak nemzetközivé válását.
Röviden, a tehetetlenség az euró nemzetközivé válása ellen hat, de hasznot fog húzni a mérethatástól és a horgonyvaluta vonzerejétől. Az EKB iránti bizalom, az euró árfolyamának rövidtávú korlátozott ingadozása és az európai pénzügyi piacok gyors szerkezetátalakítása nagymértékben megkönnyítené az euró bevezetését. Mindebből az következik, hogy az euró nemzetközivé válása nem történik meg automatikusan és gyorsan.
Az euró erős valuta lehet
Az euró külső értékét számos tényező határozza meg. Nagyon veszélyes lenne azonban az euró/dollár árfolyam pontos előrejelzésére vállalkozni, mivel (i) az árfolyam meghatározására szolgáló modellek alig engednek jósolni, (ii) az euró még nem létezik, és korántsem egyszerűen csak az összes tag deviza átlagaként jelenik meg iii. nincs egyértelmű referenciaérték, mivel a jelenlegi európai árfolyam-mechanizmust már befolyásolják a GMU kilátásai. Ezekkel a korlátozásokkal lehet találgatni, hogy az euró/dollár árfolyam milyen szinten lesz és mennyiben változik.
A folyó fizetési mérleg feleslegének az eurózónában való megjelenésével az euró hosszú távon mind valódi, mind nominális értelemben erős valutává válhat, annak ellenére, hogy Európában magas a munkanélküliség. Ezenkívül a legtöbb érv arra a következtetésre vezet, hogy az euró/dollár árfolyam meghaladja a hosszú távú szintet, vagyis erősebb lesz a III. Szakasz elején, mint hosszú távon. De ezen érvek ismerete megváltoztathatja a felértékelődési tendenciát: ha a piacok túlértékelést prognosztizálnak, az kevésbé lesz magas, mert a befektetők nem akarnak olyan devizát tartani, amely várhatóan sokáig leértékelődik. 1999 januárja előtt európai eszközöket is vásárolhatnak, ha röviddel a III. Szakasz kezdete után várhatóan felértékelődnek. Az európai valuták felértékelődnének az euró létrehozása előtt, majd az eurót leértékelik hosszú távú értékére.
A III. Szakasz elején az euró/dollár paritás meglehetősen instabilnak bizonyulhat a portfólióváltások és a különféle bizonytalanságok miatt. Nagyon érzékenyen reagálna a politikai döntésekre, és utánzási hatást válthat ki a pénzügyi piacokon.
Hosszú távon a transzatlanti árfolyam instabilabb lehet, mert a Fed és az EKB figyelmen kívül hagyja a jóindulatú elhanyagolást, vagy mert a makrogazdasági kiigazítások nem megfelelőek a két nemzetközi valutával rendelkező világban. Stabilabb lehet azonban az is, hogy kevesebb valuta van kötve a dollárhoz, vagy mert az EKB nem reagál ellentétesen a két GMU-tagállamot érintő sokkokra. A jelentéshez készített sztochasztikus szimulációk azt mutatják, hogy az EMU-nak csökkentenie kell a transzatlanti árfolyam változékonyságát mind az európai árfolyam-mechanizmushoz, mind az általános lebegéshez.
Az euró kihat a nemzetközi koordináció gyakorlatára
Lehetséges, hogy az európaiak kevésbé hajlamosak a globális együttműködésre: egyrészt Európa mérete miatt, másrészt azért, mert az nem hatékony politikai intézkedések Európában már nem alkalmazhatók. Ezzel szemben az USA jobban érdekelheti a közös munkát, ha az euró versenyez a dollárral. Ez azonban az együttműködés gazdaságelméleti elemzése. Az EMU-blokkot egyetlen szereplőnek tekintik. A gyakorlatban azonban a nemzetközi együttműködés jövője attól függ, hogy miként szerveződik az EMU-n belül.
Mindenesetre az Atlanti-óceánon átnyúló nemzetközi együttműködés nem lesz szimmetrikus, mert Európát egyetlen intézmény vagy személy sem képviseli egyetlen hivatalos és nem hivatalos nemzetközi szervezetben sem - a G7, a G10, az IMF, az OECD munkacsoportjai és bizottságai, sem a BIS között. . Az EMU alapszabálya szintén támogatja a rugalmas árfolyamokat. Ez abból adódik, hogy széles gyakorlati hatásköröket biztosítanak az EKB-nak, és elsősorban az árstabilitás, és nem a külső versenyképesség lesz a gondja.
Az árfolyam-menedzsment és a monetáris politikai koordináció minden bizonnyal háromoldalúan érinti majd a GMU-t, Japánt és az USA-t. A G-3 pénznembe történő ilyen konszolidáció a monetáris és a pénzügyi kérdések szétválasztásához vezet, ami két problémát vet fel. Először is, mind az EKB, mind a Tanács (vagy az Euro Tanács) törvényesen képviseltethették magukat ebben a G-3-ban; lehetnek azonban konfliktusok közöttük. Másodszor, ez még nehezebbé teheti a monetáris és pénzügyi politika összehangolását, mint eddig. Noha a fiskális politikát gyakran hibáztatják az eltérésekért, a G-3 nem tudta elkötelezni magát a fiskális korrekciók végrehajtása mellett, míg a G-7 feladata az eurócsoporton kívüli országokkal (Egyesült Királyság), de az eurócsoporton belüli (Hollandia) másokkal való koordináció. aggódna.
Nem szabad megfeledkezni arról, hogy a pénzügyi politikáért felelős G7 soha nem volt különösebben sikeres a pénzügyi, valuta- és árfolyam-politika összehangolásában. Az említett nehézségeket nem szabad túlbecsülni: a G-3 és a G-7 közötti megosztottság egyidejű találkozókkal legyőzhető; Ezenkívül a nemzetközi együttműködést meg lehet erősíteni a kisebb euróországok megfelelő képviseletével a G-7-ben (egy fiskális G-8 irányában). Az a tény azonban továbbra is fennáll, hogy a nemzeti kormányok nem lesznek hajlandók költségvetési politikájukat informális nemzetközi megállapodásra alapozni, ha ez az egyetlen politikai eszköz számukra. Másrészt az EKB nem lenne képes előteremteni az alapokat, ha Ázsiában 1997-hez hasonló súlyos fizetési válság következne be.
1973 óta a Nemzetközi Monetáris Rendszert (IWS) az úszó valutarendszer irányítja, amelyben a nagy országok monetáris hatóságai nem léptek be szisztematikusan, amikor a paritás nyomás alá került. Ez a rugalmasság megkönnyíti az országok alkalmazkodását az aszimmetrikus sokkokhoz. Sajnos a lebegéssel kapcsolatos világméretű tapasztalatok nem meggyőzőek. Az árfolyam hatalmas ingadozása ellenére a külső egyensúlyhiány nőtt. Ez növekvő bizonytalansággal járt. Még ha ennek eltérő hatása is van a kereskedelemre, köztudott, hogy a bizonytalanság és az eltérések megakadályozzák az erőforrások optimális globális elosztását. Ebben az értelemben a tőkemozgások 1980-as évekbeli liberalizációjának előnyeit részben megszüntették az árfolyam-bizonytalanságok növekedése.
Ezért a fejlett országok - a G5, a G7 - az 1985-ös Plaza megállapodás óta megpróbálták stabilizálni az árfolyamokat. Az összehangolt beavatkozások ellenére azonban továbbra is erős árfolyam-ingadozások voltak a vezető devizák között (1. táblázat).
1. táblázat: A DM/USD és a Yen/USD árfolyamok változékonysága
| - | Havi változékonyság (%) | Éves változékonyság (%) |
| - | DM/USD | Jen/USD | DM/USD | Jen/USD |
| 1974-84 | 2.57 | 2.64 | 11.40 | 12.10 |
| 1985-87 | 3.18 | 3.04 | 16.74 | 13.55 |
| 1988-96 | 2.96 | 2.90 | 13.92 | 11.50 |
A havi nominális árfolyamok logaritmusától való eltérések egy és tizenkét havi szórása
Forrás: A szerzők saját számításai az IMF adatai alapján
Noha az árfolyamok a főbb valuták között 1973 óta nagymértékben ingadoztak, egyes régiók viszonylag stabil kétoldalú árfolyamokat tudtak fenntartani, akár regionális együttműködési megállapodások révén, mint például az európai árfolyam-mechanizmus, akár egy deviza horgonyként történő alkalmazásával (mivel az ázsiai országok kötődnek a Készült dollár).
Az euró létrehozása legalább három okból végleg megváltoztatja a nemzetközi monetáris rendszert. Egyrészt az euró egy nagy gazdasági zóna pénzneme lesz, és néhány alapvető jellemzővel rendelkezik, amelyek a nemzetközi valutát alkotják. Másodszor, a GMU-tagállamok monetáris politikája az intézményi felelősség jelentős megváltozását eredményezte, amely nem maradhat következmények nélkül a transzatlanti árfolyam alakulására. Végül az euró mint nemzetközi valuta megjelenése, az intézményi változások és az Európai Központi Bank (EKB) határozott elkötelezettsége az árstabilitás fenntartása érdekében megváltoztatja a nemzetközi együttműködés gyakorlatát.
Ezeknek a változásoknak három hatása van az euróra:
a) Az euró nemzetközi valutává válhat: Jelenleg az amerikai dollár a világ vezető pénzneme és továbbra is az, bár pozíciója 1973 óta gyengült, különösen az érték tárolásának eszközeként. Az euró azonban komoly versenytárs lehet. A jelentés első része ismerteti a vezető devizák jelenlegi helyzetét, és ismerteti az euró megjelenésének fő érveit. Különös figyelmet fordítanak az európai pénzügyi piacok teljesítményére és az euró mint lehorgonyzó valuta szerepére.
b) Az euró külső értéke eltérhet a korábbi európai valuták átlagértékétől: Az euró értékét nagyon nehéz megjósolni, mert (i) az árfolyamok meghatározásának elméletei nagyon nem megfelelőek az előrejelzésekhez, és (ii) az euró sem nem létezik, sem tagországai nem ismertek. Néhány referenciaértéket azonban meg lehet adni az euró szintjére és változékonyságára mind hosszú távon, mind az átmeneti időszakban. Ez a jelentés II. Részének tárgya.
c) Hatással lesz a fellépések nemzetközi koordinációjára: A múltban a nemzetközi politika összehangolására irányuló erőfeszítések nem voltak túl sikeresek. A GMU létrehozása megköveteli az együttműködés szerkezetátalakítását, amelyet a Maastrichti Szerződés nem határoz meg egyértelműen. Továbbá megváltoznak az egyes gazdasági partnerek ösztönzői. A jelentés III. Része ezeket a kérdéseket tárgyalja.
* Köszönjük Ben Pattersonnak a kedves útmutatást, Claire Lefebvre és Loïc Cadiou értékes javaslatait, valamint Valérie Colombelnek, aki gondosan összeállította a végleges jelentés kéziratait.