Viselkedési portfólióelmélet
1 A pénzügyi elmélet és a portfólió-választási modellek csaknem fél évszázadon keresztül fejlődtek a haszonelvárás-elmélet keretein belül, von Neumann és Morgenstern egyéni preferencia-axiomatizációján alapulva. A kockázatkerülési hipotézis és Harry Markowitz [1952a] portfólió-diverzifikációval kapcsolatos munkája operatív jelleget adott a döntéshozatalnak a portfólió választásának területén, a kockázatot a pénztárcák jövedelmezőségének szórásával mérve. A Markowitz-modell azonban erős feltételezéseken alapul, amelyek az ágensek preferenciáira (másodfokú hasznosság [1]) vagy a hozamok valószínűség-eloszlására vonatkoznak (amelyet az első két momentuma határoz meg [2]).
2Markowitz maga már említette, hogy ez az intézkedés (a variancia) nem biztos, hogy a legjobb egy alternatív, félvariáns javaslatában, amely csak az átlag alatti hozamokat veszi figyelembe. Ez volt az első lépés, amit ma "veszteségkerülésnek" neveznek. Az ugyanebben az évben megjelent második cikkében, a Vagyon hasznossága [1952b] címmel homorú hasznossági funkciót javasolt a nyeremény oldalon, konvexet a veszteség oldalán, hogy figyelembe vegye a gyakran megfigyelt magatartást, különös tekintettel a szerencsejáték viselkedésére és a kockázatra. bizonyos körülmények között.
3Ez elképzelést harminc évvel később dolgozza ki Kahneman és Tversky [1979] a perspektívák elméletében. Ezek a szerzők számos kísérletre támaszkodva gazdagítják a preferenciák leírását azáltal, hogy kifejezetten bevezetik a veszteségelkerülés fogalmát, valamint az objektív valószínűségek ügynökök általi deformálódását. Tversky és Kahneman [1992] szigorúan fogalmazza meg ezt a deformációt az eloszlásfüggvények és a kumulatív függvények, nem pedig a valószínűségek átalakításával, követve ebben Quiggin [1982] javaslatát a függő hasznossági modellsor [3] keretein belül.
4Ezek az elméleti fejlemények megkérdőjelezték a portfólióválasztás ma már klasszikus modelljének relevanciáját à la Markowitz. Valójában ezekhez az elméleti vívmányokhoz hozzáadódott számos anomália megállapítása, vagy kísérletileg, vagy a piaci adatokban kiemelve.
5 Végül az internetes buborék 2000-ben bekövetkezett robbanása a garantált tőkével rendelkező termékek elterjedéséhez vezetett, amelyek megakadályozzák a befektetőket a jelentős veszteségek kockázatában a piac összeomlása esetén, miközben lehetőséget kínálnak számukra, hogy legalább részben profitálhassanak jelentős összegből. a tőzsdei indexek növekedése. Hasonlóképpen, az elmúlt években olyan lottókhoz kapcsolódó megtakarítási termékek fejlesztését tapasztaltuk, amelyek a garantált tőkeszámlákhoz hasonló célokat követnek a befektetési biztonság szempontjából, de amelyek egy „jackpot” lehetőségét is lehetővé teszik. befektető, hogy vagyonát jelentősen növelje (Guillen és Tschoegl [2002]; Pfiffelmann és Roger [2005]). Ezeknek a termékeknek, és általánosabban a szerencsejátékoknak a vonzerejét mind az objektív valószínűségek torzulása, mind az ügynökök biztonsága iránti aggodalom igazolja, ami tükröződik a veszteségelkerülés fogalmában, mind pedig a meggazdagodás vágyában. a megtakarítótól.
6 A várható hasznosság elméletével kapcsolatos "töréssel" párhuzamosan számos mű került kidolgozásra a klasszikus keretek között a Markowitz-megközelítés kiterjesztése és a kockázat észlelésének aszimmetriájának és/vagy annak a megfigyelésnek a figyelembevétele érdekében, hogy a befektetők nem rizikofóbok minden körülmények között.
Az első ponttal kapcsolatban utalhatunk arra a munkára, amely a portfólióválasztási probléma keretein belül a kockázatot a kockázati érték alapján méri (például Campbell és mtsai [2001], Alexander és Baptista [2002, 2004]). Ez utóbbi szerzők különösen azt mutatják, hogy a várakozás-VaR térben döntő befektető nem feltétlenül választja ki a minimális szórás portfólióját egy adott várható hozamhoz. Ez a jelenség akkor fordul elő, amikor a jövedelmezőségi eloszlások nem Gauss-féleek, amit a legtöbb empirikus teszt is megerősít.
8A kutatás második iránya a kockázatvállalási helyzetek figyelembevételére vonatkozik. Míg a viselkedési megközelítésben a kockázatvállalást bizonyos körülmények között az objektív valószínűségek torzulása indokolja, addig a klasszikus megközelítés e változó két első mozzanata mellett a portfólióválasztási modellekre támaszkodik, figyelembe véve a hozamok ferdeségét. Ezek a modellek különösen azt feltételezik, hogy a befektetők pozitív ferdeségű portfóliókat keresnek. Ezt a megközelítést először Arditti és Levy [1975], valamint Kraus és Litzenberger [1976] javasolta, és napjainkban is fejlődik (például Chunhachinda et al. [1997], Sun és Yan [2003], Athayde és Flores [2004]).